A股的IPO市场走完了最寒冷的1个月。
1月30日，4家IPO（首次公开发行）公司上会，3家过会1家被否。至此，2018年1月份，证监会发审委共计审核了50家公司的首发申请，只有18家获得通过，通过率36%。
据Wind统计，新一届发审委2017年10月履职以来，总共审核了143家公司的首发申请，70家获得通过，通过率48.95%。
如此惨淡的通过率背后，是新一届发审委严格执行的审核政策。尤其是以各种眼花缭乱的关联交易为首的潜在违规风险，成为各家公司成功过会的拦路虎。
以中国最大民营精神病院温州康宁医院的上会为例，这家已经成功登陆港股市场的公司，原计划冲刺A股的“精神病院第一股”，且保荐团队来自中信建投证券和普华永道会计事务所，公司董秘有证监系统工作经历，但仍然未能为这家公司的IPO成功保驾。原因之一，便是备受质疑的关联交易。
温州康宁医院资料图
“关联交易非关联化”疑虑
发审委指出的温州康宁的相关问题便包括，报告期内，发行人与关联方存在关联交易情况，同时注销或转让了部分关联方。请发行人代表说明：（1）是否存在关联方替发行人承担成本、费用以及其他向发行人输送利益的情形；（2）对外转让关联方的原因、转让对价及其公允性；（3）鼎晖维鑫、鼎晖维森股权转让与收购平阳长庚医院之间的商业逻辑关系，转让后原转让方是否仍对平阳长庚医院存在重大影响，发行人继续管理平阳长庚医院精神科、确认管理服务收入远大于其固定效益基准的合理性，是否存在关联交易非关联化的情形；（4）关联方注销的原因，生产经营和注销过程的合规性，是否存在因重大违法违规而注销的情况。请保荐代表人说明核查过程和方法，并发表明确核查意见。”
在这被质疑的结构中，温州康宁医院有两家关联方被重点关注：一是平阳长庚医院，二是北京怡宁医院。
其中，温州康宁对平阳长庚的持股比例为零，不过，二者并非没有关系。平阳长庚最初由温州康宁的实际控制人管伟立创办，但在温州康宁启动港股上市程序之前，将手中握有的平阳长庚股权，悉数转让给了鼎晖。而鼎晖则正是温州康宁走向资本市场过程中的背后主要推手。
对此，发审委就要温州康宁解释，鼎晖维鑫、鼎晖维森股权转让与收购平阳长庚医院之间的商业逻辑关系，转让后原转让方是否仍对平阳长庚医院存在重大影响，发行人继续管理平阳长庚医院精神科、确认管理服务收入远大于其固定效益基准的合理性，是否存在关联交易非关联化的情形。
更加值得关注的是，平阳长庚作为温州康宁的第一大客户，如果实际上仍然属于同一个利益集团，那么，两者之间的业务往来是否存在“左手倒右手”的情况？如果这种怀疑的情况确实存在，那么发审委所提到的“关联方替发行人承担成本、费用以及其他向发行人输送利益的情形”也就并非是无稽之谈。
再来看北京怡宁。与平阳长庚不同，温州康宁对北京怡宁持股三成，在北京怡宁成立之前，温州康宁为其累计代垫筹建期款项高达2477.3万元。而在北京怡宁成立之后，就由温州康宁提供管理服务，相当于北京怡宁又成了温州康宁的客户。但在这个过程中，北京怡宁的日常营运资金竟然由温州康宁垫付了不少，而且，还并未收取利息或资金占用费。
换成通俗的语言，就是温州康宁出钱培养了一名自己的客户，一方面向客户收取管理服务费，另一方面却向这位客户垫付了不少经营费用，而自己还持有着这名客户的一部分股权。
对此，发审委提出，北京怡宁医院在筹建阶段的款项部分由发行人垫付，该医院成立后，发行人为其提供管理服务。北京怡宁医院的法定代表人为管伟立，为发行人实际控制人之一。请发行人代表说明：（1）借给北京怡宁医院部分资金用于日常营运支出的合理性和必要性，未向北京怡宁医院收取利息或资金占用费的原因；（2）是否应按照实质重于形式原则将北京怡宁医院纳入合并范围；（3）对北京怡宁医院的投资收益核算是否符合会计准则的规定等系列疑问。
上市公司的利润最大化算盘
澎湃新闻记者向投行人士了解到，拟上市公司的股权架构设置，其实并不是一个简单的事情。一方面，投行本身并没有决定权，另一方面，对于子公司、关联方的设置，也往往是出于利润最大化的考虑。
“对于康宁这个案例，我身边有些人的建议是整体打包上市。一般来说，整体打包上市的话，就不存在关联交易这个问题了。但是，也不一定哪种方法更好，因为有些资产确实是不适合进到上市主体里面，还是要具体问题具体分析。”这位接受采访的业内人士这样说道。
从会计的角度上来说，关联方按照持股比例为0、20%-50%、50%至100%，依次也有着不同的利润计提和成本处理方式。
上海一家中型会计师事务所的审计人员告诉澎湃新闻记者，如果某家集团公司体外有很多公司，确实是能做到随时把利润吸进上市公司主体，在会计准则这里也是可以实现的。“同一控制人旗下的子公司财务采用的是权益结合法，如果是9月份扩大对体外公司股权控制，增加持股比例到50%，那么1-8月的利润也是在母公司下面存在的，所以1-8月的利润也是可以合并到报表里去的，没有什么限制。”
上述审计人员表示，一些集团公司都会设立一个投资公司，很多现金流都是注入到这家投资公司，想要合并报表的另一家子公司会首先被当做一种金融资产，只要不超过20%就可以确认为金融资产，其中母公司对这家投资公司百分之百控股，这家投资公司对外再持有子公司10%-20%的股权，这种初期在报表上只会体现金融资产，只会确认公允价值变动损益。
“上市公司对子公司股权的购买是一个过程，并不是一下子就买完。20%以下是第一个阶段，只是确认为金融资产，慢慢持股到30%会达到和别人共同控制这家公司，属于同一控制下面的一种了。当持股比例达到50%的时候就要采取权益结合法，就可以把前期的利润都编进财务报表中，利润表也会变得比原来好看。”
关联交易是否已成洪水猛兽？
有业内人士向澎湃新闻记者解答：“关联交易一直都是很关键的一个点，现在严打的也不只是关联交易，而是针对整个报告期内的规范性。”
对于关联交易违规的甄别，在新一届发审委就职以前也是重点。
例如在1月30日晚间宣布二次上会被否的杭州千岛湖鲟龙科技股份有限公司，就曾在2012年7月27日举行的2012年第61次创业板发审委会议上遭到过否决，当时否决的原因是关联交易及非经常性损益对2010年和2011年主营业务收入及净利润影响重大。
上述接受采访的业内人士解释，所谓关联交易非关联化，就是本来是关联方，通过股权转让等方式，变成双方不再是关联方，那么对于拟上市公司来说，二者之间的业务联系就不再需要作为关联交易进行披露。
需要澄清的是，温州康宁被否，并非是因为存在关联交易，而是在其关联交易的背后存在种种瑕疵。
“关联交易并不是绝对不能有，康宁的案例里主要是因为对方是第一大客户，容易被怀疑存在利益输送。而且重点是，存在把原来的关联方通过代持的方式非关联化的嫌疑，进一步加重了委员对第一大客户之间关联交易合理性的怀疑。本来第一大客户是关联方，就是很敏感、很难解释清楚的事情，还要通过股权转让的方式非关联化，有点欲盖弥彰。”这位业内人士这样解读道。
